中信证券明明：解析央行资产负债表的变化 _ 东方财富网

2019年已然走过，人民银行在2019年年内维持“稳健中性”的货币政策立场，并进行了多次降准与定向降准操作；LPR改革不断推进，开展了LPR的市场化报价改革以及存量增量贷款定价基准的切换；MLF操作频率加大，每月中旬操作MLF对LPR报价提供参考。本篇中我们将对2019年央行公布的三大报表(存款性公司概览、货币当局资产负债表以及信贷收支表)进行看点的梳理，为大家展示在当下的经济环境下流动性的整体面貌以及未来展望。

存款性公司概览：私人部门流动性持续流出。存款性公司概览中主要包含银行(包括央行)部门、政府部门、非银金融部门以及私人部门(还可以分类为居民与企业)。从流动性创造总量来说，银行对私人部门放贷以及购置政府债券是流动性创造的主要来源。从部门流动性流入流出角度来说，私人与政府部门是流动性流出方(分别向外支付了3.97与3.58万亿元流动性)、非银金融与银行部门是流入方(分别流入3.54、2.69万亿元)。从私人部门对外支付的内部结构看，2019年年内居民部门开始完全成为新增流动性的净储蓄方，居民新增消费或者投资的意愿相较前期有了显著的下降，年内接受流动性2.26万亿元；2019年企业部门流动性流出了6.24万亿元。企业部门向外支付流动性主要用于：①发放人员薪酬；②缴纳税款；③偿还负债或购买金融产品。结合非金融企业信贷与工业企业利润增速来看，我们认为企业部门由于支付薪酬以及偿债压力是企业流动性流出压力较大的主要原因。

货币当局资产负债表：基础货币波动性有所增大。目前央行资产侧中最值得关注的项目是“对其他存款性公司债权”；央行负债侧最值得关注的两项分别是“储备货币：其他存款性公司存款”以及“政府存款”。2019年，人民银行资产负债表小幅收缩，总资产负债规模小幅下滑了1362亿元。而同时基础货币波动开始加大，也引发了2019年年内资金面的波动：截止2019年年末，央行基础货币项共减少6782亿元，年内财政存款增加吸收了4190亿元基础货币，同时“其他”资产类项目则吸收了约8700亿元的基础货币。我们认为后市货币乘数能否增加是重要看点，同时促信贷政策仍然需要持续发力。

信贷收支表：信贷期限短期化有所减缓。从金融机构资金来源看，各类存款依然是金融机构的主要资金来源，全年共增加15.31万亿元；从金融机构资金运用看，居民与企业贷款比例相差不多，分别增加7.43、9.44万亿元。从信贷期限来看，央行持续增大长期限流动性投放取得一定成效，短期贷款占比趋于稳定，新增短期限信贷的占比也稳定在29%左右，或更有力的支持企业中长期投资。

债市策略：2019年央行动态整体围绕降成本、稳增长以及防风险，这也导致了央行三大报表对应变化：降成本存进信贷的稳增长任务使得央行降准并增加MLF投放频率同时推进了LPR改革，但稳健中性的货币政策取向也使得2019年央行货币政策趋于谨慎，基础货币总量收缩。但从目前情况来说，央行的主要政策是在疫情影响下稳定国内经济，因此降成本、加大长期限资金投放的急迫性与必要性则更加凸显。综上所述，我们仍然坚持全年利率前低后高的判断，预计今年1季度10年国债到期收益率有望调整2016年低点，2020年上半年10年国债收益率目标区间在2.6%~2.8%。

（文章来源：明晰笔谈）