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来源：文华财经
尽管恐慌性下跌之后的反弹并不少见，但燃料油半个月狂涨逾300元的走势仍出乎很多人的意料，这次背后有何玄机？与此同时，年前燃料油出口退税政策终于官宣，加之IMO2020实施在即，热闹非凡的基本面又将给燃油期价带来怎样的影响？文华财经【机构会诊】板块邀请资深燃料油期货专家为您抽丝剥茧，深入解读这个狂涨品种的基本面。
【文华财经】：2月4日开始国内燃油盘面反弹逾300元，期间主要推动力是什么？
东亚期货能化研究总监 刘琛瑞：截止2月19日，外盘BRENT主力合约自低点反弹10.4%，国内SC主力合约自低点反弹8.4%，而这期间国内FU主力合约自低点反弹17.2%，远大于外盘和内盘原油的涨幅。其主要推动力是来自三方面，首先自然是成本端的推动，原油悲观预期急速扭转，体现在中国疫情拐点得到确认、利比亚短期复产希望不大（国民政府背后是俄罗斯，而俄罗斯不愿意加大减产力度）、俄罗斯石油公司被制裁后市场对委内瑞拉原油出口的担心。这些因素大大缓解OPEC 加大减产力度的压力。所以OPEC 会议时间虽然推迟了，但利空影响显然没有疫情初期来得大了。其次是对悲观预期的修正，国内保税燃油定价基准是新加坡高硫燃油，而国际化的燃油和全球物流运输息息相关。中国疫情对全球物流的影响有限，自然对外盘燃油需求影响较小，本不该跟随国内能化品跌停开盘。最后是高硫料油供需格局的重塑。从新加坡海事局提供的船燃销量数据来看，高硫燃油在船用油市场中的比重下滑明显，截止去年12月，市场占有率从之前的70%左右高位已经下滑至26%左右。但目前的高硫燃油需求已经不仅仅局限于船用，而逐步转向炼厂原料和发电需求。供给端因炼厂减产而收缩，需求端虽然船燃需求下滑，但炼厂和发电需求在增加，供需在边际上好转。这点从裂解价差上可以得到印证，新加坡高硫380的裂解价差从去年底的-20美金/桶已经回升至目前的10美金/桶左右。
中国国际期货-能化研究团队：多重因素助推燃料油价格。首先，风险偏好回升刺激原油价格上扬，原油走强，一方面成本支撑，另一方面也刺激燃料油的投机属性，燃料油素有“小原油”之称，昨日有1.02亿资金流入FU2005合约。另外，当前高硫燃料油还是处于供应偏紧的格局。此外，因为现在高硫燃料油处在价格低位，部分石化炼厂采购其做燃料或者化工的原材料，提振高硫燃料油需求。
国联期货研究所能化研究员 袁玮：主要推力在于：1．前期悲观情绪释放，并在盘面有所体现，目前宏观政策向好，流动性充裕，货币政策稳增长、稳就业，加大对疫情防控的信贷支持；2.OPEC减产预期：未来OPEC有望落实减产60万桶日的目标，俄罗斯方面也支持。
【文华财经】：节后燃油主力大跌，与新加坡价差大幅收窄，当下二者价差表现如何，未来将如何演变？
东亚期货能化研究总监 刘琛瑞：节前两天内外盘价差大约在40美金/吨左右。而截止昨日，内外盘价差下降至27美金/吨左右。要了解大幅收窄的原因，我们首先要认识内外盘价差是有哪几部分构成的。主要来自三个因素，分别是运费、现货升贴水以及市场预期。首先，运费春节期间是下降的。以中东至新加坡航线为例，节前运费大约是1.6美金/桶，目前已经降至0.8美金/桶。其次，升贴水也在下滑，节前新加坡燃油现货升水大约是7-8美金，目前是3美金。最后就是市场预期，国内对疫情悲观预期强烈。
未来演变的话，首先运费基本上触底。中远海运在1月底被解禁后，对运价的打击还是比较大的。其次升贴水进一步下降的空间也不大，原因在于东西套利窗口目前在20美金左右，不足以打开。未来新加坡供应端相对偏紧。最后是悲观预期将逐步改善。所以个人判断内外盘价差继续向下空间较小。
中国国际期货-能化研究团队：内外盘价差最新报30美金附近，从现货交割成本核算，当前内外盘价差处在高位，交割利润或将促使交割套利，预计短期内价差或将进一步收窄，大约至20美元。
国联期货研究所能化研究员 袁玮：受疫情影响，国内燃料油跌幅大于新加坡，随着开工陆续恢复，价差将再次拉开，一直持续至5、6月份，因为一方面，燃料油二季度是需求淡季，目前的上涨已是未来需求的预期体现。另一方面，技术上，时间周期规律使得燃料油上涨3个月的时间，大概率面临一次中级回调。
【文华财经】：IMO实施在即，近期高低硫燃油价差变化如何？请对未来高硫燃油需求前景需求做下展望
东亚期货能化研究总监 刘琛瑞：高低硫价差自1月初见高点以来，持续下滑，从最高的300美金左右已经下滑至170美金左右。高低硫走势分化明显。具体来看，高硫需求已逐步从船用转向炼厂原料和燃料。而低硫船燃本身就面临着淡季问题。而之前受IMO2020政策影响，低硫燃油受追捧一路飙涨，甚至超过柴油价格。各地炼厂对高利润趋之若鹜，供给端增加明显。故低硫船燃在“供强需弱”的基本面下一路承压。
至于未来，需要关注一个时间点，那就是今年的3月1日，运输禁令所谓Carriage Ban的实施，该禁令要求未安装脱硫塔的船舶不允许装载高硫燃油，如果船内本身存有高硫燃油，还需在就近港口卸载。这无疑对IMO2020政策进一步严苛化。届时，高硫燃油在船用方面的需求可能会进一步下滑，高低硫价差可能会逐步企稳。
中国国际期货-能化研究团队：近期高低硫市场走势分化，价差逐步收窄，2月19日新加坡市场高低硫价差报157附近，为近4个月的低点。我们预计高低硫燃料油价差或将进一步趋弱。这次突发的疫情使得航运也雪上加霜，BDI指数创四年新低。IMO2020限硫新规实施，市场上已采用低硫燃料油作为航运用油，因此，低硫燃料油价格受到压制较多。高硫燃料油已逐步从船燃需求转向炼厂和发电需求。预计高硫燃料油需求短期内或将继续回暖，一方面炼厂的刚需尚存，另一方面，随着企业复工，安装脱硫塔进度恢复，也提振高硫燃料油需求。
国联期货研究所能化研究员 袁玮：IMO新规的强制生效让高硫燃料油的需求一度被市场资金过度看空，2019年11月，国内燃料油2001合约一度大跌至1714元/吨；而低硫燃料油价格（新加坡）在2019年12月一度上涨至725美元/吨，达到历史最高价格，但随着大多地区的炼厂低硫燃料油产能恢复，价格也逐渐回归理性，平稳在500美元/吨左右。未来随着新规的落实，高硫燃油需求将有所回落，高硫燃料油消费占比大概率将降至20%以下。
【文华财经】：2020年1月22日，市场期待的燃料油出口退税政策终于官宣，对内贸船用燃料油市场以及保税船用燃料油市场会产生什么样的影响？
东亚期货能化研究总监 刘琛瑞：我国内贸船燃和保税船燃的市场规模大概是四、六开。内贸船燃在800万吨左右，保税船燃在1200万吨左右。内贸船燃准入门槛较低，是个完全竞争市场。而保税船燃则不同，全市场只有14个贸易商。其中有全国性牌照的企业5家，地方性牌照的企业有9家，主要集中在舟山地区。
出口退税政策实施后带来的最根本改变是提高国内炼厂生产低硫合规燃油的积极性。之前我国的保税燃油可以说完全是从从新加坡市场进口，由于运费的存在，价格一直高于新加坡，所以很多船东仅仅将中国作为一个“应急加油站”，而不是一个真正意义上的“补给站”。更多的还是选择去新加坡加油。而出口退税政策带来的是将会是国内低硫船燃产量的提高，刨除消费税和税收，低成本优势尽显，国内保税船燃对新加坡船燃市场的依赖度会逐渐下降。
至于对内贸船燃的影响，个人觉得体现在因为内贸和保税船燃的共同组分上，两者均需要低硫减压渣油来调和，势必造成加压渣油紧张局面。
中国国际期货-能化研究团队：此次改革对保税船燃市场影响较大，内贸船燃几乎无影响。出口退税政策开启了国内保税燃料油自给自足的新开端，有利于提高国内企业低硫船燃的生产积极性，可以加速改变我国保税燃料油过度依赖进口的局面。2月4日，辽河石化完成首单燃料油出口退税的业务。据公开消息，此次享受出口退税政策大约 5300 吨船用燃油，如果顺利出口可为企业退税 200 万元。据市场估算，此次出口退税政策，可释放国内低硫燃料油产能近2000万吨。
国联期货研究所能化研究员 袁玮：出口退税政策能显著降低企业燃料油炼化的成本，进而提升炼厂生产低硫船用油的积极性。出口退税政策可转化的行业利润有望推动低硫油产能的大幅释放，提振国内炼厂开工率。
过去，税费政策的壁垒导致，国产燃料油供应到保税区的规模相对有限，保税区船舶供油长期依赖进口资源。出口退税政策的实施将大幅提高中国保税船供油商的竞争优势，推动以舟山港为代表的保税船供油市场的发展。
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