投资要点
公司拥有研发+发行+渠道资源,是仍处高速成长期的优质稀缺游戏标的。心动是一家游戏开发运营与游戏社区平台建设并行的互联网公司,旗下热门游戏包括《仙境传说M》《香肠派对》等,游戏MAU达1918万;同时拥有中国最大游戏社区平台TapTap,社区MAU1700万,游戏业务及TapTap具有强大的协同效应。2018年公司总收入18.9亿元,游戏业务占比84%,信息服务业务占比16%(来自TapTap),净利润3.5亿元,16-18年净利润复合增速达289%,18年公司ROE30%,领先同业。
行业背景:20年手游行业增速有望持续回升,同时优质研发商议价能力走强,出海仍为重要增量市场。观点一:我们判断20年行业增速有望持续回升:1)当前版号审批进度恢复正常2)短期疫情影响,游戏新增大批用户,有望被教育为长期用户3)行业供给充足大厂重点产品明确。观点二:20年发行渠道或将重新洗牌,云游戏开启测试,优质研发商或享双重红利。观点三:全球范围仍存流量红利,游戏出海仍为重要增量市场。
游戏业务:自研+代理双引擎,发力海外市场,20年产品储备充足。公司拥有多品类产品矩阵,头部产品贡献主要营收,付费游戏赚口碑,头部产品《仙境传说M》19年在国内营销推广+海外发行新地区情况下,保持较高增长,同时19年新游《不休的乌拉拉》海内外表现靓眼。目前头部产品多处于成长/成熟期,预计仍将贡献稳定收益,同时20年产品线丰沛(招股书披露9款网游及7款付费游戏)。自研项目:包括模拟游戏《创想世界》(17.9万预约,预计H2发行国内地区)、ARPG类《火炬之光:无限》(完美世界IP授权,预计发行国内)等;代理项目:CCG类《明日方舟》(国内首月流水近6亿,预计H1登陆港澳台)、RPG类《另一个伊甸:超越时空的猫》(日本下载超600万次,52.6万预约,预计H2发行国内)、休闲类《人类:一败涂地》(截至18年6月全平台销量超400万,520万预约,预计H2发行国内)等。
TapTap社区:广告变现替代联运分成,收入快速提升,UGC社区具备高利润率,长远看用户规模远未达天花板,货币化水平仍有较大空间。社区运营兼顾开发者与玩家利益,且与游戏业务形成协同。社区营收=MAU*单用户收入,根据我们的测算,TapTap潜在用户规模上限约1.5亿,天花板较高;从货币化水平来看,对标主要互联网公司,TapTap单用户创造价值处于尾部,主要系单一广告位压制平台商业化水平。TapTap广告类型均为游戏广告(价格更高),且具备更高的转化率,我们认为游戏社区流量理应具备更强的货币化能力,但公司仍以用户体验为首位,应给予估值溢价。
盈利预测与投资评级:预计2019-2021年公司实现营收分别为25.9/33.4/41.2亿,归母净利4.9/6.4/8.2亿,EPS分别为1.1/1.5/1.9元,对应当前股价PE分别为22/17/13X。参考可比公司估值,考虑公司标的的稀缺性,TapTap社区仍有较大货币化潜力,给予公司20年22-25倍估值,对应目标价36.7-41.7港元,首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示:监管政策趋严;核心游戏增长不及预期;海外市场扩张受阻;TapTap平台用户增长不及预期。
(文章来源:东吴证券)
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