机构：论历史上黑色商品预期行情的现实参考价值 _ 东方财富网

供给侧改革以来，黑色商品价格波动幅度和频率明显加大，随着而来的是，黑色商品的资金活跃度大幅提升。

随着资金的大幅流入黑色商品，在大幅增加黑色商品期货流动性的同时，市场上关于黑色商品的各种故事就变得越来越精彩了。

编写本文，不是为了探讨清楚黑色商品的基本面(因为基本面已经是明牌)，而是借鉴这几年几波黑色的精彩故事，来总结行情，探讨一下预期(也叫故事)在行情走势上的价值。

总结下来，我们由远到近，来回顾一下黑色这几年的精彩故事。

预期在黑色商品上，不单单针对某一确定方向，但结果是价格都在预期的方向上发生了大逆转。接下来，针对以上行情走势，我们再回顾历史，当期为何给出这样的期限价格，后来又为什么发生了大逆转。

一、2017年5月

2017年五月，此时的供给侧改革刚刚开始在行业产生效果，中频炉的大量关停，使得螺纹钢短期内供给出现较大程度收缩，所以长流程钢厂的螺纹钢毛利高达950元/吨。

经过之前2个多月的库存消化，螺纹总库存由高点1212万吨回落至622万吨，现货钢价也回升至3700元/吨，而期货价格却在3100上下徘徊，贴水深度达到600元/吨。

为何期货给出这么深的贴水，随意翻看一下新闻，可以清晰得到。“2017年5月19日：银行调整同业业务监管定调稳妥”去杠杆“”，这是那时的一条新闻。

各种“去杠杆”的政策的发布，加上对供给侧改革的各种怀疑，形成了市场对下半年钢材消费的集体悲观，由此给出了一次超额期现贴水。

而此时的钢材消费，在地产投资的带动下，依然以每月8-10%的消费在增长，螺纹钢库存已经回落至合理库存水平的下沿(通常认为低于800为相对合理，低于600就可定义为低库存)，并且库存仍在继续下降趋势。

随后，这种对消费的悲观预期被彻底证伪，价格也持续了连续2个月的1000点的上涨。

二、2018年2月

随着供给侧改革的大幅推进，钢价和钢企利润一路高歌，螺纹钢利润更是长期维持千元左右。而在高利润的刺激之下，无论是长流程高炉的扩容提效，还是电炉的快速上马，供不应求的矛盾虽然没有得到解决，但有所缓解。

2017-2018年的整个冬季，是中国钢铁行业市场化改革以来，利润最好的冬季，长流程企业长期维持1000点的高利润。

所以，春节之后，我们看到了钢材库存的快速累积。

此时，市场开始憧憬3月份的旺季来临。而市场整体都忽略了，由于冬季的工程停工，使得18年3月份，出现了明显的工程延迟，最后造成了历史上第一次3月份出现库存的净增长，螺纹钢库存由2月底的1193，增加到3月下旬的1426近几年的库存最高点。

在高价格、高利润、高库存的“三高”之下，唯一值得期盼的高消费却没有兑现，所以，整个市场经历了供给侧改革以来幅度最大的持货贬值。

在此下跌过程中，特朗普一句话，加速了下跌幅度，也形成了螺纹的跌停见底。

三、2018年5月

正如最初市场所预判的，2018年的钢材消费没有消失，仅是延后。自4月份开始，钢材消费大幅好转，单月消费增速也提升至10%以上，钢材库存开始快速消化，到了5月末，螺纹钢库存已有高点1426万吨下降至780万吨。

此时，市场的故事再起，“房地产拐点已来，2018之后，楼市再无暴利”，相比我们黑色从业者还记忆犹新。而从数据端，2017年四季度和2018年一季度的房地产新开工增速明显回落，恰逢地产新开工近几年的低点，这无疑加深了市场对于房地产的拐点预期。对后期消费充满了担忧，所以给出了期现500点的价差。

结果，恰恰随着政府加大地产行业的资金收紧，地产行业自2018年5月份开始的自救行动轰轰烈烈的展开了，为了加大资金周转，地产商加快了施工节奏，数据上来看，地产新开工在当年的下半年，一度提升至20%的高速增长水平。

市场的悲观预期在中国地产经济韧性的推动下，再一次落空。其后螺纹钢库存连续下降，钢价完美修复期现贴水，并共振上涨1000点。

四、2018年12月

时间快速的来到了四季度，此时钢价一度涨至5000元/吨的高位，吨钢利润更是高达2000元/吨。

由于季节性的原因，价格进入到11月份开始快速下跌。

当价格跌至4000以下时，市场开始预期发酵：1)环保不再一刀切；2)中央经济工作会议强调房住不炒。于是乎，在螺纹钢仅有505万吨库存的情况下，期货价格一路跌破长流程成本线下方200点，最低跌破3200元/吨。

毫无疑问，预期的崩盘再一次证伪，紧接着，螺纹钢期货在整个淡季，力拔600点，再一次以期货上涨的方式，完成了贴水修复。

五、2019年7月

2019年6月，雨季比往年来的更早更长一些，尤其是华东地区的连天雨，使得钢材在淡季出现了明显的消费环比下滑。

而钢企此时已然持有充沛的生产利润，长流程和短流程再没有环保干扰的情况下，产量得到了充分的释放。此时，供过于求的已经开始显现。库存出现了累积，也是近四年以来，第一次出现雨季累库的情况。

而市场此时已然沉积在前两年的思维中，淡季不淡的特征必然支持钢材的高价位和高利润。

到了七月份，库存继续累积，此时的期现价差，与往年形成明显的不同，由于对全年良好的预期，以及前两年淡季千点上涨行情的印记，使得此时的期现贴水仅为100点，出现了高位期现近平水的局面。

由于库存的持续累积，风险终于爆发，随后的八月，钢价连续下跌400点，跌至短流程成本线之下，降低短流程的供给，从而达到新的供需平衡。

六、2019年10月

因为此前8月份的价格下跌，使得短流程始终处于亏损、盈亏平衡的状态，这种状况一直持续到10月份。

而钢材旺季已然来临，单周钢材持续维持80万吨的降库水平，而短流程受利润压制，开工率始终维持在50%上下。到10月底，螺纹钢库存应下降至647万吨的低位水平。

整个10月份，库存连续下降，但期现价格却出现了100多点的下跌。

此时，市场已经注意到，自6月份开始的海外需求，开始呈下滑趋势，到了10月份，中国以外国家的钢材消费甚至同比下滑5%。

于是市场各种进口消息接踵而来，某某公司进口了100万吨钢坯、某某公司又进口了100万吨热卷等等，低库存、高消费状态下，国内市场出现了反向恐慌。

而受上半年的地产高开工，以及前期雨季所积累的消费，在四季度得到了充分释放。根据华泰期货研究院的测算，2019年四季度中国国内钢材消费增速被抬升到了7.4%的高增长，彻底扭转了全球钢铁萎靡的状态。

于是乎，到了11月份，价格开始向上修复。而对消费的悲观也再一次得到证伪。

七、2020年2月

时间来回到今天，我们正在经历新的一轮繁荣预期的考验。由于疫情的来临，使得过去一个月，中国经济基本处于停滞状态。商业惨淡、建筑停工、工业制造业半开工状态。唯有冶炼行业，在过去的一个月，依然处于连续生产状态。所以，我们才看到了今天的超高钢材库存。

摆在面前的是一道既透明又模糊的选择题，可供参考的选项包括：

各项刺激政策层出不穷，尤其是积极的财政政策，最终受益的必然是以建筑为主的经济活动，以及汽车和家电等消费刺激的财政成本

降息已现，降准在路上，时刻准备着

高速免收过路费，运费稳步下行。降电价5%

如节后的全动员隔离，自上周开始，全国范围大复工运动正在开展中

受疫情影响，全国建筑工程普遍延后2-4周，甚至大部分制造业也有相同的开工延后

各种模型、数据、调查：工人返工返城率约在40-50%的水平

占全国5-6%钢材消费的湖北地区，至少再需14天的封闭状态

在消费完全停滞的情况下，钢材总库存达到了3400万吨、螺纹库存达到1850万吨的历史高位

库存憋库的情况下，产量已较节前平均下降20%，其中高炉减产约5%，剩下为废钢消费下降

长流程普遍持有200-350的生产利润，减产主要是订单不足和憋库

期现维持小基差

所以，接下来需要进一步核实的点在于：

“钱”足够多，仓库足够大，来支撑高库存(利润在，供给进一步收缩的动力不足)

消费何时恢复到正常水平，财政和货币政策、人员、物料齐整形成超强消费

库存高点在哪，高点是多少

海外的疫情是否会扩散(防止影响全球消费)

前车之鉴，总结历史走势，还是为了找到影响价格的因素，以及形成期货价格的因素。不难发现，过去几年，我们的期货钢价始终处于：“预期- 涨/跌- 证伪- 修正”的循环路线。但万变不离其宗，其中决定价格最核心的因素，就是库存。正所谓，货多了就跌，货少了就涨，只是在期货合约交割之前，还要经历复杂的预期证实证伪的复杂过程，期货上的俗词叫“割韭菜”。

过去三年的大涨大跌，一个共性是：高库存不一定大跌，但高库存情况下的高消费证伪(降库不顺)，都会跌；低库存不一定涨，但低库存伴随强消费(快降库)，最后都大涨。

再一个影响期货价格的因素是升贴水：所有大跌都是在小贴水情况下发生的；所有大涨都是在高贴水情况下发生的。

不可否认一点哲学：过去三年，市场的一致预期，结果都会被证伪！(期盼啥就不来啥，不期盼啥，反而来了)

当下，疫情仍未见拐点(引用政治局会议原话)，而临近的日本、韩国、伊朗，疫情都有进一步发展的趋势。

疫情对整体经济的影响，还需多方参考，从内外商品和金融市场的表现来看，代表着国内外的基金经理们对疫情影响理解的巨大差别。

针对近两周的期货走势，不要怀疑价格涨跌，真金白银交易出来的，无论目的是啥，都要尊重。但回到现货，这两周的价格涨跌也意义不大，只是库存的增减值，最后，得把货高价卖掉，才是利润。前面涨再多，货都卖在了低价，价格就白涨了。

（文章来源：华泰期货）